Nordnetbloggen

B&O: Skratter højttalerne (for meget)?

Kan den søde investeringsmusik komme tilbage?

I denne uge har Bang & Olufsen ledelsen ifølge bestyrelsesformanden bedt sig fritaget for sit job. Forløberen har været et 75 % kurskollaps det seneste år med 3 nedjusteringer plus en uinspirerende opdatering for det nye regnskabsår i sidste uge som ingredienser. B&O vil gerne selv, men spørgsmålet er om de kan (selv)? Her er mit perspektiv på Bang & Olufsen, og hvad der skal til, før jeg selv kunne finde på at investere i selskabet:

Omsætningsdrøm på 10 mia. forblev en drøm

Bestyrelsesformand Ole Andersen og investorerne må kigge langt efter de store planer eller skulle man snarere sige drømme, som der har været for og med selskabet. En omsætning på 10 mia. med en tilhørende EBIT margin på 10-12 % var visionen inden for en årrække. Efter sidste uges pauvre resultater med en omsætningstilbagegang på 30 % og en omsætning lige akkurat over 400 mio. i et ”lille” kvartal, kan man ikke komme til anden konklusion, end at drømme sjældent bliver til virkelighed, desværre.

75 % kurskollaps tærer på tilliden

Investorerne er skuffede, sure, frustrerede, kede af det grænsende til resignerende. Et 75 % kurskollaps på 12 måneder er ikke godt, og man forstår investorernes skuffelse. Det er ikke kun 3 (nedjusteringer) på stribe der har afstedkommet den negative udvikling. Heller ikke summen af 3 nedjusteringer og sidste uges lidet flatterende regnskab, kan alene begrunde den større nedtur.

Kort vs lang sigt behøver ikke være modsætninger

Det kan derimod overvejende 2 andre forhold i tillæg. For det første løber det investorerne koldt ned ad ryggen, at det angiveligt ikke gør større indtryk på bestyrelsen, at aktiekursen er faldet så meget som tilfældet er. En bestyrelse skal ikke agere kortsigtet, men tænke hvad der tjener ejerne bedst over tid. Alligevel kan man som bestyrelse ikke tillade sig at sidde et 75 % kurskollaps overhørig. Udefra vurderet ser det sådan ud, selv om det måske ikke forholder sig sådan set indefra. ”Direktøren var ikke fyret, men havde selv bedt om at blive fritaget for jobbet”, kunne give investorerne det indtryk, at et kurskollaps ikke betyder noget særligt, for dem som er sat til at repræsentere ejerne.

Aktiekurs bombet ned forbi ”start”

Aktiekursen er faldet ned til eller måske sågar bombet tilbage til ”35 DKK niveauet”. Det sker på trods af at Færch Holding har aftaget mindst 5 % af de aktier, som er blevet til ”overs” efter at kombinationen af frafaldne long only investorer sammen med kortsælgende hedge fonde trykker aktiekursen nedad og baglæns.

Polariseret prisspænd

Den samlede børsværdi af Bang & Olufsen er på kun 12 måneder skrumpet fra 5 mia. til blot 1,5 mia. Tidligere i 2018 var prissedlen på selskabet en meget kort overgang helt oppe i 8 mia. Det samlede prisspænd mellem 8 mia. og ned til 1,5 mia. repræsenterer en udsvingsmargin på 81 % målt med udgangspunkt i den høje værdi. Set i det perspektiv synes en værdi på blot 1,5 mia. at være himmelråbende ”for lidt”.

At komme til den konklusion kræver dog, at man tror 8 mia. var ”inden for det normale”. Det er dog en sandhed med modifikationer. 8 mia. var ikke baseret på den løbende og forventede indtjening, men skyldes en kombination af 4 forhold, som var i stand til at tryllebinde ledelse, bestyrelse, investorer og analytikere:

4 trins raketten godt tegn på værdimaksimering

I 2015 fik B&O et tilbud, som de ikke kunne afslog. Harman tilbød at købe ”Automotive” til en fantasipris, som medførte en værdi og betaling, som B&O slet ikke selv kunne forrente. Derfor solgte selskabet dygtigt den aktivitet. Året efter blev der lavet en outsourcingsaftale med LG Electronics, som ikke kun sikrede adgang til at købe komponenter til en fornuftig pris men også betød, at B&O teknologisk kunne holde trit med udviklingen.

Det var 2 fremragende geværgreb og udtryk for godt finansielt håndværk, som lagde en meget solid finansiel bund under selskabet. Da omsætningen var på vej op i gear og ambitionen om at omsætningen kunne vokse årligt med 10 % over en årrække synes realistisk, var det ikke unaturligt, at der i 2018 blev lanceret et aktietilbagekøbsprogram. Det var dog ikke et ”hvilket som helst tilbagekøbsprogram”, men af nærmest astronomisk størrelse. Det var planen, at B&O skulle erhverve egne aktier for 485 mio. Et beløb som var tæt på 2 års forventede nettoresultater!

Tilbagekøbet var kulminationen på flere initiativer, som var lykkedes. Effekten udeblev ikke. Aktien var på himmelflugt og markedsværdien kom en meget kort overgang tæt på 8 mia. Det tal er det høje yderpunkt, mens investorerne håber 35 er det andet. Den kursmæssige sandhed ligger nok midt imellem.

Kurs 35 er lav og kan meget vel være væsentlig under den ”rigtige” værdi, med ”rigtig” defineret som den værdi en ekstern køber på et tidspunkt mener, varemærket har. Inden investorerne falder ned af investeringsstolen og drømmer sig tilbage til kurs 185, er det dog værd igen at lande på benene. Kurs 185 er ikke en retvisende værdi og var kun et øjebliksbillede skabt af en række dygtige og heldige beslutninger.

Selvstændighed næppe mest investorvenlig

Jeg er ikke medejer i Bang & Olufsen, og jeg har heller ikke været det. Om jeg kunne finde på at blive det i fremtiden, afhænger ikke kun men ikke mindst af, om ledelse/bestyrelse toner ned for selvstændigheden og bekender sig til en parallel to-strengs-strategi:

  • B&Os 4 trins raket fra 2014-1017 (Automotive, LG aftale, 10 % vækstindfrielse og aktietilbagekøb) bliver svær at gentage. Kursraketten kom godt op af flyve og nåede også langt over sin normale maksimale flyvehøjde. Jeg er dog nervøs for, om der er flere kaniner i hatten, som B&O kan trække op a la salg af Automotive samt outsourcingsaftale med LG?
  • I forbindelse med den kinesiske interesse, var selvstændighedsinteressen (lysten) meget tydelig. Hvis selvstændighedsmærkatet er stort, vil det kunne skygge for at maksimere værdierne. At spille på flere fremtidige værdiheste vil være et positivt træk. Måske har bestyrelsen parallelt med selvstændigheden allerede arbejdet hermed. Indtil videre har investorerne dog ikke hørt meget til det.
  • Prisfastsættelsen har i markedsværdi ikke været lavere i mange år. Det markerer dog kun et værdiansættelsesmæssigt lavpunkt, hvis der er et mismatch mellem bundlinje og aktiekurs. Resultaterne er blevet markant forringede, men det springende er om resultaterne og ditto udsigter er bedre end prisfastsættelsen afspejler. Svaret hertil er efter min mening ”måske” og nok ”overvejende, ja”.
  • Investorerne bør i dette og alle andre tilfælde ikke udelukkende basere en købs- eller salgsbeslutning på om en aktie er faldet eller steget meget. Et stort kursfald kommer ikke alene og af sig selv, men skyldes en reel ændring i udsigterne. Samtidig er det et faktum, at aktiemarkedet er et sted, hvor værdier bliver kronisk over- og undervurderet ud fra økonomiske øjebliksbilleder.

Jeg er altså ikke aktionær i dag. Jeg har aldrig været det. Hvis jeg skal blive det, kræver det, at bestyrelsen i større grad også offentligt bekender sig til, at værdierne kan maksimeres ved at holde fast i flere farbare veje end den overvejende selvstændighed.

Er du stadig ikke Nordnet-kunde? Åbn depot, og opdag en lettere måde at investere på.

Vil du vide, hvordan Nordnet håndterer dine personoplysninger, klik her.

3
Efterlad en kommentar

avatar
nyeste ældste mest populære
Steenbelle @gmail.com
Gæst
Steenbelle @gmail.com
Snart konkurs
Arne
Gæst
Arne

Jeg er ikke økonom, og vil derfor ikke kloge mig på de økonomiske teknikaliteter i. f. t. B&O. Jeg har arbejdet som tekniker i 40 år, og har været med til at sælge og servicere B&Os produkter i mange år. Fra midten af firserne og frem gjorde B&O sig fri af sine private forhandlere, og dermed også fri af at skulle tjene almindelige gennemsnitsborgers penge. Dette blev gennem 90erne og nullerne forstærket yderlige op til idag, hvor verdens rigeste er køber segmentet. Min konklusion vil nok være at B&O børe tænke på at brede udvalget ud, så også det store… Læs mere »

Nyhedsbrev

Få inspiration, tips og nyheder direkte i din indbakke.

Vil du vide, hvordan Nordnet håndterer dine personoplysninger, klik her.

Nyhedsbrev.
Få inspiration, tips og nyheder direkte i din indbakke.











Vil du vide, hvordan Nordnet håndterer dine personoplysninger, klik her.
Tilmeld
Tilmeld
Nyhedsbrev.

Få inspiration, tips og nyheder direkte i din indbakke.
Vil du vide, hvordan Nordnet håndterer dine personoplysninger, klik her.
Tilmeld
close-link